Dette italienne : l'Europe se fabrique sa propre crise des subprimes

La crise financière américaine résulte techniquement de la combinaison de deux phénomènes : la comptabilité en valeur de marché et le primat accordé par la réglementation bancaire aux titres adossés à des paniers de créances hypothécaires (asset-backed secutities, ABS). Dans les années 2000, les banques ont fortement augmenté leurs positions en ABS. Lors du déclenchement de la crise, l'exigence de comptabilité en valeur de marché a conduit les banques à enregistrer leurs pertes latentes sur le capital réglementaire, alors même que la plupart des titres ne trouvaient plus preneur. Aujourd'hui en zone euro, le fétichisme de la valeur de marché et la prime accordée aux obligations d'Etat dans la réglementation créent pareillement un risque systémique sur l'ensemble du secteur bancaire. Dans un cas comme dans l'autre, la chute de la valeur des titres réputés "sûrs" vaporise les fonds propres des banques, qui n'ont d'autre choix que de réduire leur portefeuille de crédit, ce qui aggrave la crise et augmente mécaniquement les taux d'endettement. La différence entre les Etats-Unis et la zone euro, c'est que les premiers ont une vraie banque centrale, qui dispose d'une réserve de crédit théoriquement illimitée et joue le rôle de prêteur en dernier ressort lorsque la confiance s'écroule. Or la BCE n'est pas une banque centrale ("quand la chose fait défaut, a dit Montherlant, il faut y mettre le mot") mais un organisme qui gère un accord de change fixe en fonction de critères de convergence budgétaire. Rien de plus éloigné du rôle d'une banque centrale, tel que l'ont dégagé depuis le début du XIXème siècle avec une clarté et une grandeur admirable des économistes et des banquiers centraux aussi divers que Bagehot, Warburg, Moreau, Rueff, etc. La Commission demeure ainsi attachée à une vision théologique des règles qui organise en quelque sorte l'insolvabilité par avance en fixant des limites objectives à la spéculation. Nous faisons la même erreur que Churchill en 1922, qui avait souhaité contre tout bon sens, revenir à la parité-or de la Livre d'avant-guerre. C'est de l'illettrisme économique et financier. Et sur le plan politique, une faute vis-à-vis des générations futures. Formées à l'école classique, affichant un certain dédain vis-à-vis des réalités historiques, les élites européennes demeurent sous l'emprise de l'idéal d'une monnaie neutre. Mais l'histoire monétaire montre que la monnaie n'est pas une simple unité de compte superposée à un système économique qui pourrait fonctionner sans elle. La monnaie, comme le disait Simiand, est une "réalité sociale" ; elle exerce une influence sur l'évolution économique dont elle subit aussi le contrecoup. Lorsque la circulation monétaire augmente, les jeunes actifs, les entrepreneurs, bénéficient du regain. En revanche, ceux qui vivent de revenus fixes ou qui font appel à la sous-traitance à l'étranger comme les grandes entreprises, vont se trouver dans la gêne. Inversement, quand l'argent se fait rare, ces derniers sont avantagés. La déflation ainsi est un prélèvement sur certaines couches de la société, au même titre que l'inflation, et aussi difficile à résorber comme le montre l'expérience japonaise. C'est le rôle du pouvoir politique d'arbitrer entre ces intérêts et de rechercher la voie la plus conforme à l'intérêt collectif. L'euro reflète donc des choix politiques, industriels, sociaux, philosophiques. L'Allemagne, à qui les élites françaises ont étrangement confié les clefs de la politique monétaire, n'en fait nul mystère. La différence de traitement entre l'Italie, dont les prévisions budgétaires n'ont rien de particulièrement alarmant, et l'Irlande, qui a été sauvée de la faillite en catimini en violation complète des "règles" européennes, l'illustre à l'envi. L'Irlande formait un modèle de réussite néo-libérale, liée aux politiques fiscales et à son rôle de "hub" pour les grandes compagnies américaines ; on ne pouvait la laisser tomber. L'Italie s'est toujours montrée hostile aux politiques d'austérité menées à Berlin, qui pénalisent son marché intérieur et son secteur industriel. En dépit d'une gestion rigoureuse des finances publiques (qui devrait lui valoir les félicitations de l'Eurogroupe) elle doit être "punie". Avant l'euro, les taux de change étaient la variable naturelle des balances commerciales. Employer sciemment la dépréciation monétaire aux fins de dissimuler des prodigalités budgétaires est assurément condamnable. Mais refuser de voir la formidable contraction de l'économie qu'a entraîné la crise et les politiques procycliques d'austérité est un déni de réalité. Ceux qui se font aujourd'hui les champions des politiques décidées à Berlin assument une lourde responsabilité. Emmanuel Sales